百富环球(0327.HK) ：收入增长符合预期，第三方支付企业客户已成收入增长的重要引擎

　　目标价： HK$ 2.11

　　潜在升幅：+27.9%

　　百富环球(0327.HK)2012年全年业绩符合预期，毛利率保持稳定。公司2012年全年收入13.1亿港元，同比增长19%；净利润1.83亿港元，同比增长1%，但除去2000万港元的期权激励费用之外，净利润2.03亿港元，同比增长12%。公司全年的收入增速及除去期权费用外的净利润增速都达到了两位数，基本符合预期。毛利率35.3%，保持稳定，2011年同期为35.5%。

　　海外市场收入继续增长，金融pos机出货量排名已位居全球第三。在国际调研机构Nilsen对全球POS机企业2012年出货量的排名中，百富环球位居全球第四位。如剔除第三位的以电话POS机为主营的证通电子(8.63,-0.36,-4.00%)，实际排名全球第三。2012年公司海外市场收入同比增长13%，占总收入的比重为30%。除了在非洲、中东、中亚地区陆续获得采购订单以外，耕耘多年的美洲、欧洲市场也逐步实现了突破，预计其未来三年内来自于海外的收入占比将逐步提升到40%以上。

　　国内市场上又重回银联商务采购名单，第三方支付企业已成为另一收入增长引擎。经历了2012年报价过高而出局银联商务POS机采购名单之后，公司经过产品改进和价格调整，当前已重回银联商务2013年的采购名单。除了银联商务和几大商业银行客户之外，拉卡拉、汇付天下等第三方支付企业也逐步成为公司POS机产品的主要采购客户，收入贡献已超公司2013年总收入的30%。预计在第三方支付企业牌照落地和相关业务逐步开展的背景下，这一增长势头仍将延续，来自于第三方支付企业和银行系统的订单将共同推动国内市场收入增长。

　　加大研发投入，短期利润率受到影响，但有利于保持长期竞争力。公司2012年研发费同比增长57%，造成整体净利润率下降近3个百分点，但我们认为这是保持长期竞争力和产品毛利率的必要举措。公司2012年加大了在S、D和T三大主要产品系列上的投入，改进和推出了一系列包括彩屏高分辨率、触摸手写支持、NFC支持、平板电脑支持的产品。R&D的总人数增加70人至303人，占公司员工总数已超过50%，但预计公司2013年的研发费用增速将会回落至10%左右，且随着期权激励费用的逐年降低，因此2013年起的公司的净利润率将有提升。

　　经营性现金情况好转，现金存量达到历史高位，维持“买入”评级。由于加大了回款力度，公司2012年的经营性净现金流入达到了2亿港元，远超2011年的近负2000万港元，现金存量超过13亿港元，而当前市值仅为18.2亿港元，P/B值已经低至1.0。我们预计其未来三年的收入和净利润年均复合增速仍可达15%以上，因此维持“买入”评级，将目标价从1.95港元提高至2.06港元，对应2013年P/E 10倍。但建议公司在积累现金以备兼并收购活动和分派股息回馈股东之间寻找到合适的平衡点，其2012年继续保持不派息的政策。（双双）